作者：赵颖，华尔街见闻

美联储主席凯文·沃什近期展现的鹰派姿态，或许只是一场精心设计的“烟幕弹”。Academy Securities分析师Peter Tchir在最新报告中指出，尽管市场目前将9月加息概率定价至75%，并预期年底前累计加息1.25次，但一条通往9月降息的真实路径可能正在悄然铺设——而主导者正是沃什本人。

Tchir认为，沃什通过强硬言论有效压制了长端利率的尾部风险（10年期美债收益率已从4.46%回落至4.37%），同时为后续基于经济数据的政策转向预留空间。他推测，美联储可能在9月启动降息，并于10月再度行动，恰好赶在中期选举前落地。

这一判断虽属个人观点且存在不确定性，但其论证逻辑环环相扣，涵盖通胀指标重构、中性利率话语权争夺，以及白宫政策目标的一致性等核心要素。

政治逻辑：鹰派或是“表演”

Tchir从政治经济学角度解读沃什的行为动机。他指出，特朗普政府始终重视低利率对房地产市场的支撑作用，难以容忍自己提名的美联储主席长期维持鹰派立场——除非这是双方协商后的策略。

他设想了一种场景：沃什说服特朗普，当前释放鸽派信号将引发市场混乱。因此，他先以鹰派形象出场，压制长端收益率、维护美联储“独立性”表象，并引导市场全面转向加息预期。随后，随着经济数据“配合”，再以“数据驱动”为由转向降息，并将通胀问题归咎于前任美联储“使用错误数据、行动太晚”。

值得注意的是，沃什的岳父是特朗普的重要政治捐款人，这一背景或许并非无关紧要。

重构通胀叙事：PCE不再是核心标尺

Tchir最具实质性的论点，是对现行通胀衡量体系的质疑。他明确表示，个人消费支出物价指数（PCE）并非沃什领导下的美联储首选指标，更多是伯南克时代的遗产。

尤其在住房通胀方面，他批评CPI中的“业主等价租金”（OER）严重滞后——其峰值出现在2023年中（约8%），而Zillow实际租金数据早在2022年初就已触及近16%高点。克利夫兰联储开发的“新租户重复租金指数”（NTRR）更贴近现实，却未被主流采纳。

Tchir指出，美联储完全可转向使用内部开发的NTRR等指标，在不引入外部数据的前提下，为降息提供数据正当性。

Truflation与“2点几就够了”

除官方数据外，Tchir还引用Truflation的实时通胀指数。该指数基于海量每日交易数据构建，显示当前核心通胀率约为1.45%，自今年2月以来持续低于1.8%。

他还注意到，沃什近期暗示通胀的“大位数”比精确值更重要。Tchir据此推断，市场正被逐步“条件化”——接受“2点几”即视为接近2%目标。他在图表中将通胀目标线标注为2.9%，而非传统2%。

一旦数据叙事完成切换，降息的技术障碍将大幅降低。

中性利率：责任转移的新工具

Tchir提及前美联储人士Miran关于中性利率的研究。他认为，尽管当前市场忽视该议题，但新任美联储领导层可能重新启用它。

由于中性利率难以精确测算，若能论证前任高估了该水平，则可为50至100个基点的降息提供理论依据，并将政策失误归责于“旧美联储”。

AI通胀？加息打错了靶

针对市场担忧AI推升通胀，Tchir提出反向解读。他指出，苹果（AAPL）宣布涨价后股价下跌，表明消费者对提价承受力有限。若连苹果都难以转嫁成本，普通企业更难推动通胀上行。

此外，一家芯片公司反馈称，内存价格并未因AI需求显著上涨，部分产品甚至比五年前更便宜。Tchir强调，AI和数据中心支出虽具通胀性，但与普通民众的消费负担属不同维度。

更重要的是，加息对高估值科技公司影响甚微——那些以百倍市盈率交易的企业，对50个基点的利率变动几乎无感。真正受伤害的是与AI无关的普通借款人。

投资建议：押注短端利率下行

基于上述判断，Tchir建议投资者做多短期国债，押注前端收益率下行；对长端维持中性至略微看多，因财政部长贝森特希望10年期收益率重回“3字头”，而沃什已通过鹰派言论消除长端尾部风险。

在股票配置上，他大幅超配能源板块（尤其是全球核电资产），在防务与安全（ProSec）主题中超配生物科技/制药、低配芯片。他对AI和数据中心估值持谨慎态度，并警告大型科技公司潜在的股票增发压力可能拖累股价。